宏觀經(jīng)濟(jì)背景——多元政策工具保駕穩(wěn)健增長
2021年中國經(jīng)濟(jì)總量達(dá)到114.4萬億元人民幣，連續(xù)第二年超百萬億量級(jí)，占全球經(jīng)濟(jì)比重超過18%，構(gòu)成全球重要的增長引擎。與此同時(shí)，2021年中國GDP增速為8.1%，兩年平均5.1%，仍明顯低于疫情前2019年6.0%的經(jīng)濟(jì)增長率。因此，我們應(yīng)看到中國經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的一體兩面——一方面，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)，引領(lǐng)世界經(jīng)濟(jì)回暖步伐，未來5年的經(jīng)濟(jì)增量或?qū)⒔咏毡井?dāng)前GDP總量（如圖1）；同時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)增速放緩，實(shí)體經(jīng)濟(jì)維持相對(duì)低位運(yùn)行。
2021年12月底，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確指出了中國經(jīng)濟(jì)所面臨的三重壓力，即需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱。因此，會(huì)議重提“堅(jiān)持以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心”，明確政策不急轉(zhuǎn)彎，要“先立后破、穩(wěn)扎穩(wěn)打”。這是因?yàn)椋?022年中國經(jīng)濟(jì)維持中高速的平穩(wěn)增長具有以下必要性：
·提振市場主體信心和景氣度，穩(wěn)定預(yù)期
·保民生、保就業(yè)
·全球步入恢復(fù)期，持續(xù)保持國際競爭力
·二十大即將召開，維持平穩(wěn)健康的大環(huán)境
中國2022年及未來短期的工作重心將在于刺激經(jīng)濟(jì)保持中高速穩(wěn)增，穩(wěn)定市場預(yù)期；若將視野延伸至中遠(yuǎn)期，根據(jù)我國2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)，中國也將保持長期平穩(wěn)發(fā)展，且有望在2035年實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)總量或人均收入翻一番。因此，中國將使用多元政策工具，保證中短期內(nèi)5%以上的GDP增速，遠(yuǎn)期4.5%左右增長。
睿見觀察小組觀點(diǎn)：中國經(jīng)濟(jì)在疫情后持續(xù)恢復(fù)，但同時(shí)面臨多重壓力下的增長降速。未來中短期內(nèi)，國家政策方向?qū)⑹窃陟倨浇?jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)注重政策銜接，穩(wěn)定市場預(yù)期，通過提升流動(dòng)性和提高政府支出等政策舉措保障中高速的平穩(wěn)發(fā)展，這也將對(duì)商業(yè)地產(chǎn)市場產(chǎn)生不同程度的利好。
開發(fā)量——核心城市增長動(dòng)力強(qiáng)大
綜合而言，開發(fā)量（供應(yīng)）、資金量（資本）和企業(yè)數(shù)量（需求）三大因素，共同決定了商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)的市場容量和業(yè)務(wù)成長性。
從開發(fā)供應(yīng)角度看，核心城市經(jīng)濟(jì)基本盤更大，未來增長空間更廣闊，也將輻射周邊城市群協(xié)同發(fā)展。2021年，全國經(jīng)濟(jì)排名前10的城市合計(jì)GDP總量約為26.4萬億元，約占全國GDP總量的1/4，而排名前20的城市GDP總量為39.5萬億元，約占中國總量約1/3。其中，北上廣深4座一線城市的合計(jì)GDP占全國總量的12%，上海、北京經(jīng)濟(jì)體量已突破4萬億元，而深圳、廣州則在3萬億上下。
根據(jù)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)人口格局，中國辦公樓的開發(fā)增量空間將集中在核心城市，其中一線城市現(xiàn)有辦公樓市場存量僅為其潛在理論上限的72%，北京、廣州、深圳三市有接近翻倍的增長空間。但是，部分二三線城市已接近上限。全國經(jīng)濟(jì)前50城中已有17個(gè)城市處于“供應(yīng)過�！眳^(qū)間，即現(xiàn)有市場存量已超過當(dāng)前經(jīng)濟(jì)水平的理論上限值，在一定程度上透支了未來的增長空間。更多數(shù)據(jù)和分析請(qǐng)參閱仲量聯(lián)行發(fā)布的《應(yīng)勢(shì)開新，重塑格局：2021中國辦公樓白皮書》。
值得關(guān)注的是，中國部分二線頭部城市將在引導(dǎo)和管控的基調(diào)上，迎來常住人口規(guī)模的進(jìn)一步增長。人口的增長將體現(xiàn)在對(duì)城市空間、資源和服務(wù)的需求的增長，轉(zhuǎn)化為空間規(guī)劃和開發(fā)機(jī)遇。具體而言，根據(jù)各城市規(guī)劃數(shù)據(jù)，中國排名前15強(qiáng)城市至2035年常住人口總增量預(yù)計(jì)將達(dá)到4,633萬（與2021年發(fā)布的第七次人口普查數(shù)據(jù)相比，如下圖4可見）。
·其中，長沙、鄭州、蘇州等單個(gè)城市的人口規(guī)模預(yù)計(jì)增長500萬人左右；
·南京、武漢、杭州、成都等單城市人口擴(kuò)容預(yù)計(jì)約300萬人左右；
·一線城市將更為嚴(yán)格地控制人口規(guī)模和建設(shè)用地，北京、廣州和深圳未來人口增長空間在100-150萬人區(qū)間，上海人口已接近2,500萬人口上限。
雖然主要城市均對(duì)人口增長容量進(jìn)行了適度、適宜的限定，但同時(shí)也注重優(yōu)化結(jié)構(gòu)和提升質(zhì)量，預(yù)計(jì)在新生兒以外，未來核心城市的人口增量將以適齡工作人口為主。
睿見觀察小組觀點(diǎn)：人口增長和資源流動(dòng)將為核心城市提供更大的商辦需求和商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展空間。此外，中心型城市提升人口資源的吸引力和服務(wù)配置基礎(chǔ)設(shè)施水平，將顯著帶動(dòng)周邊的城市群和多城市共建都市圈發(fā)展，形成多圈層的輻射效應(yīng)，為均衡發(fā)展提供有利支點(diǎn)。
資金量——資本從住宅轉(zhuǎn)向商業(yè)地產(chǎn)
從資金的角度來看，近期住宅地產(chǎn)政策的嚴(yán)格收緊，有望推動(dòng)大量資本流向商辦項(xiàng)目，推動(dòng)中國商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展提速。2020年末至2021年，全國先后出臺(tái)了房企“三條紅線”、銀行“兩條紅線”和“兩集中”供地政策，從融資、銷售及拿地三個(gè)維度，全面管控開發(fā)商的經(jīng)營水平及地產(chǎn)行業(yè)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。
提及房地產(chǎn)，市場的關(guān)注度和資源往往集中在住宅領(lǐng)域。2020年，全國商辦用途的地產(chǎn)投資額僅占房地產(chǎn)總投資額的14%，而住宅投資占74%，即商辦地產(chǎn)與住宅地產(chǎn)的投資比約為1:5。盡管北京商業(yè)地產(chǎn)表現(xiàn)突出，但受到城市規(guī)劃和供應(yīng)政策限制，北京商辦地產(chǎn)開發(fā)投資占比與全國一致，商辦住宅投資比為1:4。與此同時(shí)，上海商辦用途投資占比達(dá)到30%水平，商辦住宅投資比為1:1.7，也印證了一般情況下，商務(wù)氛圍更加濃郁、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)更加活躍的頭部城市，商業(yè)地產(chǎn)投資量往往更大。
從以上數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)投資商辦地產(chǎn)開發(fā)和營運(yùn)管理的資金量相對(duì)較小。但是，隨著住宅開發(fā)商杠桿率和銷售額的下降，住宅地產(chǎn)原先巨大的利潤空間收窄，預(yù)計(jì)原本計(jì)劃投向住宅的資金將會(huì)有部分轉(zhuǎn)向商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域。根據(jù)仲量聯(lián)行與投資機(jī)構(gòu)的溝通，已有部分不動(dòng)產(chǎn)投資和資管企業(yè)將原投住宅的資金轉(zhuǎn)入商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域，尋求城市更新、商辦、康養(yǎng)、長租公寓等標(biāo)的機(jī)會(huì)。也正由于商業(yè)地產(chǎn)和住宅地產(chǎn)吸引資金量的差異，原投向住宅開發(fā)的資金若有1/5轉(zhuǎn)投商業(yè)地產(chǎn)市場，即可為行業(yè)帶來翻倍的資源和熱度提升。
住宅開發(fā)利潤率平均在15%以上，甚至高達(dá)30%，但當(dāng)前優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)投資回報(bào)率基本在4-5%，另類資產(chǎn)或可超過7%。因此，剛轉(zhuǎn)向商業(yè)地產(chǎn)的投資機(jī)構(gòu)回報(bào)預(yù)期普遍過高，需一定時(shí)間周期調(diào)整適應(yīng)和落地。
此外，預(yù)計(jì)2022年資本市場整體流動(dòng)性提升，商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)資金也會(huì)更為充裕。2021年第四季度開始，中國通過下調(diào)利率、降準(zhǔn)、降低LPR等多種手段增加市場流動(dòng)性。2022年初，5年期LPR時(shí)隔21個(gè)月后首次下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)，進(jìn)一步釋放流動(dòng)性，為符合條件的開發(fā)商適度降低資金成本，激活2022年的投資和開工意愿，避免房地產(chǎn)硬著陸并穩(wěn)定年初經(jīng)濟(jì)增長。適度充裕的流動(dòng)性將推動(dòng)整體資本市場活躍度增強(qiáng)，更多的內(nèi)資參與者將推升市場熱度。
睿見觀察小組觀點(diǎn)：在流動(dòng)性利好及投資熱度轉(zhuǎn)向的背景下，預(yù)計(jì)核心城市的商辦市場發(fā)展將快于其經(jīng)濟(jì)增長水平，商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)將進(jìn)入上升周期。當(dāng)然，資金層面從宏觀利好到落地市場仍需要一定的時(shí)間和傳導(dǎo)。
企業(yè)數(shù)量——市場主體活力迸發(fā)
創(chuàng)新型企業(yè)和上市企業(yè)數(shù)量增勢(shì)強(qiáng)勁，為市場提供廣泛且多元的經(jīng)濟(jì)主體和持續(xù)增長的不動(dòng)產(chǎn)需求。
一方面，預(yù)計(jì)未來5年專精特新及創(chuàng)新型中小企業(yè)將大量涌現(xiàn)，市場中的大中小微多元主體共同構(gòu)成產(chǎn)業(yè)網(wǎng)絡(luò)，是中國經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)健增長的堅(jiān)實(shí)支撐�！丁笆奈濉贝龠M(jìn)中小企業(yè)發(fā)展規(guī)劃》提出，力爭到2025年推動(dòng)新形成一百萬家創(chuàng)新型中小企業(yè)、十萬家“專精特新”中小企業(yè)、一萬家專精特新“小巨人”企業(yè)，約為現(xiàn)有相關(guān)企業(yè)數(shù)量的2-3倍，或?qū)⒃佻F(xiàn)2015-2016年“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的培育和催化效應(yīng)。
另一方面，近年上市企業(yè)數(shù)量快速增長，構(gòu)成展現(xiàn)市場主體活力及發(fā)展前景的重要指標(biāo)。2021年A股再融資金額達(dá)1.22萬億元，同比增長6.2%。2022年預(yù)計(jì)IPO保持活躍，再融資規(guī)模穩(wěn)中有升。根據(jù)公開數(shù)據(jù)，在已上市企業(yè)之外，截至2021年底，京、滬、深三個(gè)證券交易所IPO排隊(duì)企業(yè)達(dá)873家。而已拿到IPO通行證，但尚未發(fā)行、正在發(fā)行或發(fā)行結(jié)束未上市的企業(yè)還有36家，合計(jì)募集資金約924.6億元。
從行業(yè)角度看，IPO和再融資仍將偏向高端制造業(yè)和科技相關(guān)行業(yè)，材料、資本貨物、銀行和技術(shù)硬件、新能源鏈條、設(shè)備行業(yè)的再融資規(guī)模較高，均超千億元。
此外，北交所的創(chuàng)立進(jìn)一步利好專精特新和創(chuàng)新型中小企業(yè)融資上市。截至2021年底，滬、深交所上市企業(yè)數(shù)量約2000-2500家，2021年內(nèi)新上市企業(yè)約200家。隨著北交所熱度持續(xù)提升，未來將快速擴(kuò)容，2022年預(yù)計(jì)吸引50-80家企業(yè)上市，未來或可達(dá)每年100-200家。
睿見觀察小組觀點(diǎn)：推動(dòng)創(chuàng)新型大中小企業(yè)發(fā)展，即強(qiáng)健經(jīng)濟(jì)毛細(xì)血管、暢通經(jīng)濟(jì)循環(huán)，新一輪“雙創(chuàng)”企業(yè)將在未來幾年不斷涌現(xiàn)；上市企業(yè)數(shù)量和融資規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)張，將為市場主體帶來更為直接、完善的金融資本和資源支持，進(jìn)而激發(fā)活躍的不動(dòng)產(chǎn)需求。
總結(jié)
2022年，中國的宏觀經(jīng)濟(jì)政策將適度趨于偏松調(diào)節(jié)，在熨平經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)重提經(jīng)濟(jì)中高速平穩(wěn)增長的重要性，保證預(yù)期改善和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的穩(wěn)定性。對(duì)于房地產(chǎn)市場這意味著什么呢？
第一，嚴(yán)控住宅市場高風(fēng)險(xiǎn)的緊縮政策將保持延續(xù)性和可持續(xù)性，反過來將推動(dòng)部分資金流向商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域，可為商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)帶來翻倍的投資和資源提升；
第二，流動(dòng)性適度提升利好整體資本市場，經(jīng)過逐步傳導(dǎo)和落地，將為商業(yè)地產(chǎn)投資帶來更為充裕的資金量；
第三，適度超前的基建投資和人口資源流動(dòng)將利好核心城市及周邊城市群進(jìn)一步發(fā)展，為商業(yè)地產(chǎn)提供顯著的供應(yīng)量增長空間；
第四，政策發(fā)力強(qiáng)化多元市場主體均衡發(fā)展，創(chuàng)新型中小企業(yè)將大量涌現(xiàn)，同時(shí)，IPO及融資規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，將為商業(yè)地產(chǎn)市場催化更多需求量和增長機(jī)會(huì)。
過去，在討論房地產(chǎn)行業(yè)時(shí)，住宅市場占據(jù)資源和關(guān)注的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，而隨著宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策持續(xù)調(diào)整，中國的商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)或?qū)⒂瓉硇碌脑鲩L契機(jī)，未來的發(fā)展機(jī)遇將大于挑戰(zhàn)。
來源：仲量聯(lián)行
編輯：wangdc
